高盛：诺和诺德股价已消化最悲观预期，口服Wegovy成扭转信心关键

在诺和诺德发布低于预期的2026财年营收指引后，其股价一度下挫18%，逼近五年低位。市场普遍担忧美国肥胖症药物面临严峻定价压力与销量瓶颈。然而，高盛最新研报揭示了一个被忽视的现实：当前股价已近乎完全反映指引范围的最悲观情景，恐慌情绪可能已被过度释放。 根据华尔街见闻此前报道，诺和诺德预计2026财年按固定汇率计算营收将下滑5%至13%。这一指引远低于市场共识，引发对注射版Wegovy增长乏力的担忧。高盛分析师詹姆斯·奎格利指出，尽管公司面临中双位数的定价逆风，但市场反应已过度，估值中隐含的风险已基本出清。 尽管将目标价从436丹麦克朗下调至400丹麦克朗，高盛仍维持“买入”评级。核心逻辑在于，投资者低估了美国联邦医疗保险（Medicare）逐步放开对肥胖药物覆盖所带来的长期销量潜力，以及口服版Wegovy的强劲市场需求。

市场情绪已过头：股价提前消化最坏情况

高盛分析认为，诺和诺德此次指引的下限对应着约13%的营收下行风险与14%的息税前利润（EBIT）降幅，与股价跌幅高度匹配。这意味着，市场已将最差情景视为大概率事件。这种极端定价反而为后续反弹预留空间。 更值得注意的是，诺和诺德对美国市场的销量预期大幅下调——此前预测2026年注射版Wegovy销量将增长20%-25%，现修正为仅增长约5%。销售额方面，预计下滑约25%。主要原因包括“最惠国待遇”条款带来的收入影响，以及为获得医疗补助（Medicaid）覆盖而接受的价格折让。 尽管如此，高盛强调，管理层对2026年下半年起医保覆盖带来的销量释放持乐观态度，预计将在2027年实现显著提升。这一远期利好目前尚未被充分计入股价。

口服版Wegovy：自费市场的强心剂

在整体看空氛围中，口服版Wegovy的早期表现成为最大亮点。截至1月23日当周，美国已开出约5万张处方，累计使用患者达17万人。 尤为关键的是，这5万张处方中，有近4.5万张为自费支付，占比高达90%。这一数据凸显了市场对减重药物存在刚性需求，即便缺乏保险覆盖，消费者依然愿意承担费用。 诺和诺德管理层对产品竞争力充满信心。数据显示，口服版Wegovy在第64周实现16.6%的体重减轻效果，优于计划于2026年二季度上市的竞品Orforglipron（36mg剂量，第72周减重12.4%）。尽管毛利率低于注射版，但其优势在于更高的可及性与患者依从性。 目前，口服版药物的保险覆盖已从最初1家扩展至4家，虽自费渠道受季节性与价格弹性影响，但其作为2026年上半年稳定业绩的核心抓手，意义重大。

2026年关键催化剂：管线进展与监管节点

除现有产品外，2026年也是诺和诺德新药管线的重要验证年。首先，高剂量司美格鲁肽（semaglutide）的FDA审批决定预计将在一季度公布。诺和诺德已储备充足产能，一旦获批即可快速进入市场。 其次，复方制剂CagriSema在肥胖症适应症上的监管决策预计将于2026年底出炉。对于即将公布的REDEFINE 4试验数据，管理层已提前进行预期管理，指出该研究可能无法全面体现药物潜力。真正的疗效释放需等待2027年完成的REDEFINE 11试验结果，届时将采用更灵活的剂量调整方案，有望带来更优的减重表现。 综合来看，尽管短期承压，但诺和诺德在口服药物、医保拓展与管线推进方面具备多重潜在反转动能。若能有效把握2026年关键窗口期，市场对其前景的重新评估或将开启新一轮估值修复周期。