Robinhood与Coinbase财报暴露加密寒冬：含币量成估值关键

当华尔街分析师在2月13日晨会中解析Robinhood与Coinbase的最新财报时，一个清晰信号浮现：即便企业不断拓展业务边界，它们依然难以摆脱比特币价格周期的深刻影响。这不仅是两家公司的业绩报告，更是加密市场零售端情绪衰退的实录。

Robinhood：豪华赌场空置的VIP厅

2025年全年营收达45亿美元，净利润19亿美元，黄金会员增长至420万——这些数字看似亮眼。然而，真正刺痛市场的，是加密货币交易收入在第四季度骤降至2.21亿美元，同比下滑38%。更令人担忧的是，2026年1月其平台上的加密货币名义交易量同比暴跌57%，仅剩87亿美元。 传统金融板块表现强劲：股票交易收入增长54%，期权业务上升41%，预测市场首年成交突破120亿份。但这一切无法掩盖一个事实：随着比特币从12.6万美元高点回落至6.5万美元附近，散户已从“追涨”转向“赎回离场”。 Robinhood如今像一座装修精良的赌场，老虎机和扑克桌都在升级，唯独最赚钱的加密货币区门可罗雀。市场用脚投票——尽管公司宣称要打造“金融超级App”，但投资者仍将其视为比特币的影子股。自去年10月高点以来，股价已下跌50%，这种跌幅并非源于基本面恶化，而是对“含币量”的系统性修正。

Coinbase：裸泳者在暴风雪中前行

相较之下，Coinbase的处境更为直接。2026年第四季度营收同比下降21.6%至17.8亿美元，净利润由盈转亏，单季亏损达6.67亿美元。主要原因是其加密资产组合出现大幅减值，典型体现为“牛市资产、熊市负债”的困境。 数据揭示深层危机：消费者交易量仅为590亿美元，远低于机构交易量的2370亿美元。散户几乎在平台生态中“消失”。唯一增长来自机构业务和衍生品整合（得益于对Deribit的收购），但这类低费率流量难以弥补高利润散户的流失。 稳定币收入成为支柱，达到3.64亿美元。这意味着，当前的Coinbase越来越像一家靠美元利息维持运转的金融机构，而非真正的去中心化交易平台。其“万能交易所”愿景，在价格下行周期中显得脆弱不堪。 将两份财报并列审视，2026年的加密市场逻辑愈发清晰：无论是在Web2架构下的Robinhood，还是以Web3身份自居的Coinbase，尚未真正走出比特币的Beta。过去一年，双方都在尝试构建独立的阿尔法路径——前者通过收购Bitstamp、进军印尼市场稀释风险；后者深耕Base链、衍生品与支付基建，吸引机构资金。 但现实是，只要比特币价格承压，散户就会退场，交易行为便趋于静止。Robinhood月活用户减少190万，不只是数字下降，更是信心崩塌的象征。而MicroStrategy Q4因比特币账面减值损失124亿美元，进一步印证了这一链条的联动性：无论是持有者、服务商，还是平台本身，其股价走势与比特币价格相关度超过90%。

三大信号：市场正在重构估值逻辑

结合财报，行业已释放出三个明确信号：

• 基础设施过剩，真实用户稀缺。2024–2025年牛市催生大量钱包、支付、Layer 2等工具，但2026年活跃用户急剧收缩。未来将是供给侧改革之年，仅头部平台具备生存能力。
• 收入结构中的“含稳量”至关重要。USDC收入与净利息收入已成为两大平台的生命线。在下一个牛市前，谁的现金流更接近银行模式，谁就更具抗风险能力。
• 估值体系需彻底重构。市场正惩罚那些伪装成科技公司的贝塔型公司。除非预测市场形成独立增长飞轮，或Base链产生非交易性收入，否则股价将继续随比特币波动，直到市场确认底部位置。

Robinhood CEO Vlad Tenev在电话会上表示：“我们正在为下一代打造金融生态。”但当下，新一代投资者正盯着满屏红绿交替的K线图，关闭了应用。 2025年的“创纪录”已成为历史。2026年的关键词不再是“增长”，而是“韧性”。正如巴菲特所言，只有潮水退去，才能看清谁在裸泳。如今潮水已退，虽然这两家巨头仍穿着泳裤，但寒风凛冽。它们必须向市场证明：即使没有牛市，也能靠稳健的现金流撑过寒冬，等待下一个夏天的到来。